限下消费持续承压，海内外餐饮复苏分化

　　11月我国餐饮消费两年复合增速同比回落1.7%，美国食品服务和饮吧收入两年复合同比增长6.4%，海内外餐饮复苏分化再度拉大。国内餐企方面，海底捞、九毛九、太二酸菜鱼、呷哺呷哺虽复苏节奏各异，但翻台率均未恢复至2019年同期水平；快餐方面，2021Q3肯德基、必胜客、全球均已恢复至疫情前水平，而中国区业务仅恢复至2019年同期的92%、95%，麦当劳全球市场同比2019年同期增长10.2%，而IDL市场受中国区业务拖累仅小幅增长4.9%；2021第四财季，美国星巴克同店收入同比大幅增长22%，而中国区业务量价齐跌，同比回落7%。其背后的核心原因在于我国餐饮限额以下消费占比较高，而疫后“K型复苏”加剧了中小企业经营和中低收入人群就业压力，限额以下消费意愿得到限制。随着我国PPI-CPI剪刀差逐步收敛，“K型复苏”对限下消费的制约或已达极致，但考虑到当前中低收入群体较为密集的消费性服务业就业压力仍然较大，且短期仍受到疫情反复与防控策略的约束，预计复苏窗口期或有所延后。

　　海内外龙头对标：医药、交运、建材等行业估值性价比回落，“消费+银行地产”配置性价比凸显

　　我们根据241家国内A股各细分行业龙头与217家对标的海外龙头公司，对比其PE/G、PB-ROE估值盈利体系：

　　1）当前医药、交运、建材等行业行业国内龙头较海外不便宜，相对而言，食品饮料、休闲服务、商业贸易、纺织服装等消费行业以及银行、房地产板块国内龙头仍具备较高的配置性价比；

　　2）海内外龙头对标：上周国内电子龙头预期盈利弹性抬升上调，海外医药龙头预期盈利能力大幅回落。整体来看，国内电子、医药行业龙头预期盈利与净利润增速较海外龙头更高，通信、计算机国内龙头预期盈利能力（ROE）不及海外龙头，但盈利弹性与估值水平较海外龙头更高，高估值同时反映高增长预期（G）。

　　当前重点推荐逻辑主线及标的：

　　从中央经济工作会议来看，下一阶段政策的核心边际剑指稳经济，按照稳增长的发力先后顺序，叠加悲观预期的修正幅度，推荐：1）消费：加速迈出预期底部，推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪、家电、家具以及社服/旅游等方向；2）金融：券商、银行；3）消费电子；4）基建：把握BIPV、新能源电力运营等新基建重点，亦重视稳增长下传统基建的发力。

　　风险提示：变种Omicron病毒致使疫情反复，限下消费复苏不及预期。